中银国际证券股份有限公司夏亦丰,许佳璐近期对保利发展（600048）进行研究并发布了研究报告《业绩与经营性现金流短期承压；销售稳居行业第一》，本报告对保利发展给出买入评级，当前股价为7.81元。
保利发展
摘要：保利发展公布2024年中报，公司实现营业总收入1392.5亿元，同比增长1.6%；归母净利润74.2亿元，同比下降39.3%。
营收平稳增长，受权益比下降影响业绩同比下滑。2024年上半年公司营收同比增长1.7%，得益于项目竣工交楼结转收入增加，营收规模平稳增长；归母净利润同比下降39.3%，主要是受到结算权益比下降的影响。1)上半年公司毛利率、净利率、归母净利率分别为16.0%、7.7%、5.3%，同比分别下降5.2、3.3、3.6个百分点，年化后的ROE也因利润率下行同比下降了4.9个百分点至7.4%。其中上半年毛利率与2023年全年相比基本持平。在行业利润率普遍下行的情况下，公司通过引入优质供方、稳住产品品质和供应链、达到综合成本最优；适配产品系需求，扩大集采范围，实现规模化降本增效，上半年公司除地价外直投成本较计划降低0.15个百分点，部分对冲了利润率下行的影响。2)上半年公司少数股东损益32.8亿元，同比增长15.2%，占净利润的比0.69%。同时，公司持续加强各项费用管控，管理费用率较去年同期下降
重为30.6%，同比大幅提升了11.8个百分点。公司未来业绩仍有保障，2024年6月末公司预收账款3583亿元，同比虽然下降19.1%，但预收账款/上年营收达1.03X。
资产负债结构持续优化，融资通道畅通，筹划定向可转债。截至2024年6月末，公司有息负债规模3735亿元，同比增长4.8%，融资成本3.31%，同比下降25BP，债务结构持续优化，一年内到期有息负债占比19.8%，较年初下降1.0个百
分点，三年期以上到期的有息负债占比33.1%，较年初提升1.5个百分点，公司直接融资占比17.8%，较年初提升1.5个百分点。公司融资渠道畅通，2024年上半年公司新增融资938亿元，融资成本2.93%，较2023年下降21BP，同时公司
发挥信用优势，加大直接融资比重，新增融资中直接融资199亿元，占比21%。截至2024年6月末，公司剔除预收账款
后的资产负债率为66.7%，同比持平；净负债率66.2%，同比提升3.1个百分点；现金短债比1.98X，同比下降0.26X，始终处于绿档房企行列。截至6月末，公司上半年已获批注册100亿元公司债券、推出95亿元向特定对象发行可转债的方
案。根据预案，公司拟发行不超过95亿元可转债，期限6年，发行对象为包括保利集团在内的不超过35名特定对象，
其中保利集团拟以现金方式认购10亿元。资金将用于北京、上海、佛山、大连等城市15个房地产项目的开发建设及补充流动资金，多位于核心一二线城市，具备相对较好的市场前景，有助于提升所在城市市占率水平。此外，财务表现方
面，为进一步优化债务结构打下基础，若债券持有人完成转股，公司的净资产将有所增加，资产负债率将有所下降，公司的资本实力将进一步提升，偿债风险也随之降低。
公司经营性现金流短期承压。截至2024年上半年末，公司持有现金1464亿元，同比下降1.5%。2024年上半年公司经营
活动现金流净流出171亿元(去年同期净流入71亿元)，一方面是因为公司销售回款收缩，上半年公司销售商品、提供劳务收到的现金为1239亿元，同比大幅下降32.1%；另一方面，主要因公司购买商品、接受劳务支付现金1062亿元，其
中用于支付2023年拓展项目的土地款366亿元，同比增长160亿元。预计随着以往年份地价支付完毕，公司经营活动现金流将得到改善。
销售稳居行业第一，市占率进一步提升。2024年1-7月公司实现销售金额1986.5亿元，同比下降25.8%，稳居行业第一；实现销售面积1099.2万平，同比下降29.6%；销售均价1.81万元/平，同比提升5.4%。公司上半年销售权益比77%，较去年提升9个百分点。公司积极调整销售策略，把握二季度以来政策频出、客户来访热情提升的市场窗口，二季度推货1254亿元，环比一季度增长181%，二季度三个主要节假日(清明节、劳动节、端午节)日均认购近20亿元，同比提升23%。二季度共实现销售金额1104亿元，环比一季度增长75%，环比增速较百强房企高出约40个百分点。上半年，公司市场占有率较2023年提升0.06个百分点至3.68%，其中38个核心城市市场占有率提升0.3个百分点至7.1%，38个核心11,970.44城市销售贡献同比提升2个百分点至89%。上半年38个核心城市中，32个城市市占率排名前五，11个城市市占率排名11,970.4411,970.4411,970.4411,970.4411,970.44第一，广州、佛山、太原、石家庄、三亚、莆田等城市占有率突破15%。受二季度销售占比高、当期回笼周期短的影响11,970.4411,970.4411,970.4411,970.44
95,763.55公司上半年累计实现回笼金额1466亿元，回笼率84.6%。公司并表口径已售待回笼资金约1033亿元。96,242.37116,951.23113,360.10176,564.04
公司合理控制土拓节奏，土储结构持续优化。上半年公司共新增项目12个，均位于38个核心城市，建面116万平，同1,045.97比下降70%，拿地金额126亿元，同比下降82%，权益拿地金额109亿元，拿地权益比例为87%，较2023年提升了4个1,051.011,025.771,043.14980.87百分点；拿地强度(拿地金额/销售金额)降至7.3%。新获取项目中，其中3个项目已经开盘，北京星宸和煦项目、西安天瓒项目、天津西棠和煦二期项目首次开盘认购约20亿元。上半年公司持续加大力度去库存，截至6月末土地储备7140
万平，较年初下降8%。同时，公司土地储备结构持续优化，核心38城面积储备占比约7成；已开工未售的存量住宅面37.6937.6937.6937.6937.69
积较年初下降16%；对于未开工存量土地资源，公司正积极响应存量土地盘活政策。上半年公司新开工面积677万平，同比增长8%，完成2024年新开工计划(1800万平)的38%；竣工面积1380万平，同比下降13%，完成2024年竣工
计划(3400万平)的41%。
多元业务规模持续扩大，实现协同。1)保利物业：保利物业持续扩大物业服务规模和提升服务品质。截至2024年6月
末，保利物业合同管理面积9.5亿平，在管面积7.6亿平；上半年实现营收78.7亿元，归母净利润8.5亿元，同比分别增长10.2%、10.8%。市场化能力不断增强，第三方在管面积达到4.9亿平，占比达65%，实现第三方物管收入23.2亿元，
同比增长17.7%。其中，公共服务优势进一步加强，公共服务在管面积4.2亿平，物管收入14.4亿元，同比增长17.2%。
2)资产经营：截至2024年6月末，公司酒店、购物中心、写字楼、租赁住房等商业经营类资产项目151个，较2023年末新增16个，在管面积505万平，较2023年末新增70万平。在资产回报率和运营规模双重提升下，上半年实现营收22.6投资建议与盈利预测：亿元，同比增长3%。
我们认为，公司凭借强大的资源护城河、央企的融资优势，在行业整体下行的背景下，销售规模稳居行业第一，市场占有率进一步提升，上半年营收仍能保持平稳增长。我们认为，作为基本面较好的央企，行业领先的地位将进一步巩固，
同时也将持续受益于宽松政策及行业格局优化。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为3435比增速分别为-1%/-2%/2%；归母净利润分别为107/111/122亿元，同比增速分别为-11%/4%//10%；对应EPS分别为3379/3441亿元，同0.90属于安全稳健的央企，我们仍然维持“买入”评级。/0.93/1.02元。当前股价对应的PE分别为9.0X/8.6X/7.9X。考虑到公司融资较为通畅、销售规模仍居行业第一、评级面临的主要风险：销售与结算不及预期；房地产调控超预期收紧；融资收紧；多元业务发展不及预期。
数据中心根据近三年发布的研报数据计算，浙商证券（601878）吴贵伦研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为79.79%，其预测2024年度归属净利润为盈利133.74亿，根据现价换算的预测PE为7.16。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有20家机构给出评级，买入评级14家，增持评级5家，中性评级1家；过去90天内机构目标均价为12.16。
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